11月7日，農(nóng)歷立冬，中國(guó)債券市場(chǎng)步入近年來(lái)最嚴(yán)酷的一次寒冬。昨日銀行間市場(chǎng)10年期國(guó)債收益率達(dá)到4.29%，為近10年來(lái)最高值，[英國(guó)注冊(cè)公司]國(guó)家開發(fā)銀行（下稱“國(guó)開行”）所發(fā)行金融債券（下稱“國(guó)開債”）收益率同樣創(chuàng)下多年來(lái)新高。

對(duì)國(guó)開行這家全球最大的“債券銀行”而言，這是致命的挑戰(zhàn)。多年來(lái)，金融債發(fā)行一直是該行的主要融資渠道，目前國(guó)開債存量規(guī)模高達(dá)5.7萬(wàn)億元，是我國(guó)債券市場(chǎng)僅次于財(cái)政部的第二大發(fā)行人。

在主權(quán)信用的“帽子”下，國(guó)開債發(fā)行利率一直很低，其與國(guó)開行貸款之間的利差正是其核心的盈利來(lái)源。若國(guó)開債不再享受債信零風(fēng)險(xiǎn)待遇，其發(fā)行利率將直線飆升，意味著該行利差空間大幅收窄，而一旦形成倒掛，則無(wú)異于滅頂之災(zāi)。

昨日晚間，國(guó)開行宣布，銀監(jiān)會(huì)日前發(fā)布《中國(guó)銀監(jiān)會(huì)關(guān)于國(guó)家開發(fā)銀行債信問(wèn)題的批復(fù)》（銀監(jiān)復(fù)〔2013〕556號(hào)），明確該行2015年底之前發(fā)行的金融債券風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為0，直至債券到期，并視同政策性金融債處理。

“與以往三次債信批復(fù)相比，此次銀監(jiān)會(huì)一次性批復(fù)了開發(fā)銀行2014年和2015年兩年的債信政策�！眹�(guó)開行相關(guān)負(fù)責(zé)人向《第一財(cái)經(jīng)（微博)日?qǐng)?bào)》記者稱，與以往三次銀監(jiān)會(huì)“一年一延”債信批復(fù)相比，國(guó)開行債信的連續(xù)性和穩(wěn)定性都進(jìn)一步加強(qiáng)。

2007年以來(lái)，國(guó)開行率先啟動(dòng)改革，[注冊(cè)BVI公司]并于2008年底成立了股份公司，不斷向商業(yè)性領(lǐng)域擴(kuò)張。理論上，國(guó)開行不應(yīng)該繼續(xù)擁有主權(quán)信用，但是鑒于國(guó)開行的特殊性與重要性，銀監(jiān)會(huì)名義上一年一審、一年一批，不斷進(jìn)行展期。

盡管如此，日益凸顯的平臺(tái)貸風(fēng)險(xiǎn)與日漸龐大的國(guó)開債規(guī)模，都令投資者倍感壓力。近年來(lái)，國(guó)開行債券發(fā)行成本整體高于農(nóng)發(fā)行和進(jìn)出口銀行，并迫使中央國(guó)債登記結(jié)算公司（下稱“中債登”）將國(guó)開債收益率曲線與其他兩家政策性銀行單列。

更嚴(yán)重的是，2013年年中以來(lái)流動(dòng)性的大變局，令債券市場(chǎng)陷入了漫長(zhǎng)的熊市。10年期國(guó)債收益率從3.5%一路上行至4.2%，短端收益率上行更加顯著。在利率市場(chǎng)化改革加速推進(jìn)與貨幣政策穩(wěn)中偏緊的背景下，市場(chǎng)距離拐點(diǎn)還很遙遠(yuǎn)。

過(guò)去半年來(lái)，國(guó)開債1年期收益率從3.3%飆升至4.9%，5年期收益率從3.9%飆升至5.2%，10年期收益率從4.1%飆升至5.3%，整體上行幅度為120～160個(gè)基點(diǎn)，對(duì)應(yīng)的是該行利差空間的急劇萎縮。

中債登最新數(shù)據(jù)顯示，今年前10月，國(guó)開債累計(jì)發(fā)行9870億元，去年全年其總共發(fā)行12250億元；截至10月末，國(guó)開債存量余額5.7萬(wàn)億元，僅次于記賬式國(guó)債，不斷挑戰(zhàn)機(jī)構(gòu)投資者集中度約束紅線。

從投資者構(gòu)成來(lái)看，商業(yè)銀行占據(jù)絕對(duì)大頭，[注冊(cè)開曼公司]共持有4.39萬(wàn)億元，占比達(dá)到77%。今年起實(shí)施的《商業(yè)銀行資本管理辦法（試行）》規(guī)定，商業(yè)銀行對(duì)我國(guó)政策性銀行債權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為0，對(duì)我國(guó)其他商業(yè)銀行債權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為25%。

據(jù)此粗略測(cè)算，一旦國(guó)開行喪失主權(quán)信用，商業(yè)銀行持有的國(guó)開債很可能按照25%計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)，意味著商業(yè)銀行整體要計(jì)提1.1萬(wàn)億元的風(fēng)險(xiǎn)資本金。